REITs的前世、今生与前程:在中国前景可期、方兴未艾

　　中国大陆创设REITs市场，已近在眼前。但投资者、开发商和研究者对于REITs的认识依然不够。作为房地产领域最重要的投资兼融资产品，REITs早在1960年就诞生于美国，发展至今，已极为成熟，其数量与市值远超传统房地产上市公司。

　　其实，对于中国大陆开发商而言，REITs并不遥远。自2005年越秀REIT在港交所上市以来，陆续有开发商持内地物业在中国香港、新加坡发行REIT，如RREEF和赴新加坡发行的CRCT.

　　REITs在中国大陆前程远大。如果说货币化分房政策催生了住宅市场化的快速发展，那REITs市场的创设，将为发展相对滞后的非住宅类房地产市场，提供难以想象的契机，并成为中国房地产行业发展道路上的里程碑。

　　对于中国大陆开发商而言，REITs并不遥远。自2005年越秀REIT在港交所上市以来，陆续有开发商持内地物业在中国香港、新加坡发行REIT，如RREEF（睿富中国商业房地产信托投资基金）和赴新加坡发行的CRCT（凯德中国商业信托投资基金）。

　　以越秀REIT为例，据招商证券（香港）董事暨常务副总经理缪英源介绍，母公司越秀地产把广州的写字楼及部分商场证券化，以其租金作为信托收益来源。按照香港的法例，这些信托资产租金的90%必须回报给投资者。

　　自2005年上市以来，越秀REIT年收益率保持在6%左右。在前两年牛市中，相对股票来说不太受投资者关注。但自今年10月底后，明显抢手起来。

　　在标普分析师符蓓看来，中央此次表示要发展REITs，更多在于传达对房地产支持的信号；在细则尚未公布前，离实施恐怕还很漫长。海通证券房地产行业分析师帅虎也认为，内地创设REITs市场仍有不少挑战，但是有办法解决。

　　最突出的问题是重复征税。这一问题的根源，在于传统信托制度为双重所有权原则，而中国大陆民法为“一物一权”原则，两者存在冲突。在我国现行税制中，对信托实行重复征税将成为必然。具体表现为，在REITs信托过程中，同一信托财产的转让将被征收两次契税、印花税和营业税，同一笔收益将被征收两次所得税。上述问题有望通过直接豁免来解决，美国等地在创设REITs之初便是如此。

　　此外，投资者、开发商及研究者对于REITs产品的认识不够，相关人才储备缺乏。这需要时间，若首批REITs产品创设成功，也有助于更多人认识它。

　　REITs起源于美国，从1960年出现第一批REITs，发展至今，已极为成熟，遍布全球，成为房地产领域最重要的投资兼融资产品。在美国证券市场，其市值已远远超过通常意义上的房地产上市公司。

　　作为一项专注于房地产领域的特殊资产证券化产品，其收入来自于物业未来的现金流，且现金流必须稳定并可持续。REITs持有的物业类型，主要为写字楼、酒店、商场、工业厂房、购物中心、酒店式公寓等，多为非住宅类物业。

　　根据REITs投资对象的不同，一般把它划分成三大类。第一类是权益类（EquityREITs），该类基金的主要投资对象是房地产，主要收入来源是房地产的租金；第二类是抵押贷款类（Mort-gageREITs），该类基金的主要投资对象是房地产抵押贷款或抵押贷款支持证券（MBS），主要收入来源是抵押贷款和MBS的利息；第三类是混合类（HybridREITs），该类基金可以视为前两类基金的组合，投资的对象既包括房地产也包括抵押贷款和MBS.在这三类REITs中，权益类占据绝对比重。

　　符蓓分析，REITs的收益稳定，比银行存款高，又比股票风险低，因此对投资者较有吸引力。以权益类而言，REITs投资的物业相对成熟，都是已经建好并开始出租的。商业物业租期一般较长，且租户多元化，除租金随市况有所变化外，总体收益波动较小。抵押贷款类的REITs，贷款违约风险也较小。

　　对于投资者而言，判断物业的品质比判断管理层的能力更为容易。这是美国REITs的数量远多于传统房地产上市公司的根本原因；对于中国而言，这也将是一个长期趋势。

　　不管怎样，在中国大陆创设REITs市场，已近在眼前。在我国城市化由外延式转为内涵式增长的背景下，帅虎预计REITs市场前程远大。而开发非住宅类房地产的发展商也将因此迎来历史性的发展契机。

　　根据Logistic模型，城市化速度会经历一个先增后减的过程，其顶峰时期的城市化水平应为饱和值的一半。以美国为例，其1860和1870年代的平均城市化水平分别为35.4%和44.2%，达到其理论饱和值的一半，而其城市化的平均速度分别为0.94%和0.88%；之后，其城市化速度逐步降低，直至现在的停滞水平。

　　中国的城市化进程，发轫于民国，加速于新中国成立之后，其间历经多次起伏；在1995年后，城市化速度罕见地维持在1%以上的高水平；截至2007年底，城市化水平达到44.9%.我国的城市化速度已出现拐点，将逐渐减速，并将进入一个新阶段。

　　具体而言，一线城市城市化水平已近饱和，住宅和中低端商务地产空间有限，高端商务地产仍有发展空间。二三线城市城市化空间仍较大，中低端商务地产、工业地产和住宅仍有发展空间。

　　此外，在不同的经济发展阶段下，写字楼市场的具体规模相应不同。对于人口绝对规模仍不断扩大的我国而言，随着实际人均GDP的不断提高，以写字楼为代表的非住宅类地产的市场空间将非常巨大。