证券市场内幕交易现状与防治

　　一、光大证券“乌龙事件”的情况概述

　　最近几年，证券欺诈行为在我国发生的越来越频繁，出现诸如控制证券市场、发布虚假证券信息，用来欺瞒投资者完成内幕交易的不良现象，使得中小型投资者成为证券市场交易中的受害者。当发生此类情形时，中小型投资者被证监会授权可向法院提请民事诉讼，但我国目前的法律法规制度，投资者的利益不能得到合理的保护和补偿。2013年8月16日，闹得满城风雨的“光大乌龙指”事件在这一天发生了，当日上证指数于2075.98点低开，保持着窄幅震荡，11点05分，个别权重蓝筹股惊现大额买单，权重蓝筹股被这几个大单抬高后，又相继出现其他大单，带动上证和其他股票上涨，导致一些权重股瞬间封涨停板。大盘指数在上午11点04分到11点10分之间发生第一波拉升，然后大盘开始回落调整。11点16分，紧接着大盘开始第二波的拉高，最高时曾达到2198.85点，中午收盘显示大盘处于2149点。根据媒体报道，本次A股暴涨背后的真正原因在于光大证券内部独立的套利系统出现错误，导致70亿元的乌龙交易。当日下午开盘期间，光大证券通知临时停牌，对外宣称重要问题未有公开，造成权重蓝筹股的变化曲线，瞬间内回落呈现指数式下滑趋势。光大证券后于14时22分向公众宣布套利系统纰漏造成此次问题，目前正积极核查事件具体情况，并做好相应的处置流程。上海证券交易所在收盘后声明，8月16日内证券交易系统平稳运营，当日所达成的证券交易，则会正常的进行清算交收。16点27分，在下午的会议上中国证监会申明，正对光大证券异常交易原因进行核查，判定起因为ETF交易基金在套利期间，发生系统程序的错误，下单234亿申购成分股，实际成交额达72.7亿元，引起沪深300指数、上证指数等大盘指数以及大部分权重蓝筹股在短时间内波动，引发证券市场一日内大盘先是大幅上涨，后期大幅暴跌，造成中小型投资者盲目跟风下单，最终引发巨大损失。证监会经8月30日对该“乌龙指”事件通报，认定广大证券存在违规操作，通过决议对其8721万元的违法所得进行没收，同时给予5倍所得即5.23亿元的罚金，并终止光大证券的自营性业务。证监会在此次事件上迅速做出反应，但是在此事件中受到巨大损失的众多投资者是否能得到赔偿以及频繁发生的证券市场违法违规行为、内幕交易行为防治等问题，引起证券市场界的广泛关注。

　　二、国内证券市场的内幕交易相关概述

　　(一)内幕交易概念

　　证券内幕交易，即是通过内部人探听、泄露证券相关消息，并直接与间接利用该消息完成交易的行为，以期望获取不正当利益，该行为与国家法律相背离。内幕交易的涉案人员，为规避风险、获取利润，利用职务优势谋取与散发信息，进行内幕交易，违背了三公原则，导致了证券投资者的利益受损。内幕交易会阻碍投资者进入证券市场，影响证券市场功能的发挥。在此类情况下，通过证券的内幕化交易容易使证券价格、指数被少数内部人进行信息操控与炒作，造成证券的价格失去客观性，证券指数缺乏时效性，不能客观反映出上市公司的业绩评估，无法以晴雨表的形式反应国家的经济运行状态，证券交易市场同时也不能对金融市场进行资源的优化配置。内幕交易具有以下要素；1.内幕信息；内幕信息作为行为判定的关键，包含影响重要性与相对保密性的特点，在《证券法》中对其的定义描述为：证券交易过程中，关于公司财务报表、运营情况及对证券的标价产生重要作用的并且还没对外公布的相关资料。2.内幕人员可以分成两类：(1)法定的内幕信息知情人；(2)非法手段获取内幕的人。所谓法定的内幕消息掌控知情者，主要包含企业占股5%以上的股东成员，以及董事会、监事会与企业的高管决策人员，以及证券交易部门的工作人员与证券监督管理机构的政府人员。非法手段取得证券消息的人，即为通过非法监听、利益引诱与私下交易的方式，探听证券资料的第三人或者证券消息掌控者的亲属等其他的相关人。3.内幕交易行为；即进行内幕交易的行为。主要是指介于内幕证券消息所引发的价格关键时期内，进行证券的交易买卖行为；指导他人或第三方进行证券买卖交易；泄露与散布信息，其基本形式为：买卖、建议买卖、泄露。

　　(二)当前国内证券市场的内幕交易状况

　　中国证券市场作为新兴交易市场，其良性运转有利于促进经济指标健康增长，但我国证券市场法规、市场结构还不是很完善，而且内部人为了追求超额收益，导致内幕交易案件屡禁不止，打破了证券市场公平公正的交易环境。本文通过对证监会所发布的有关证券市场内幕交易的案件数量统计作为数据源，进行统计分析：根据图1，表明国内证券市场2004-2014年期间的内幕交易数量，从图表可发现自2007年开始，数量每年均呈现提升趋势。《中华人民共和国证券法》在1999年开始实行，并于2005年实行《证券法》新法修订工作，修订后对内幕交易产生了一定的阻止和管制作用，但是从2007年开始我国证券市场内幕交易的查处案件直线上升，尤其是从2011年以后被查处的内幕交易案件上升速度很快，到2014年达到这十年来最高点———35件(如图1)。一方面指出我国证监会等监管机构加大了查处的力度，另一方面也说明我国上市公司进行内幕交易的数量越来越多。很多人在巨大的利益面前，经不起诱惑，明知面临着被查处的风险，仍铤而走险、一意孤行。《证券法》中关于证券知情者与窃取内幕消息的他人，利用该类内部消息进行交易的行为是被命令禁止的，并在第73条进行了明确。证券内部消息知情者，是指借助职务优势与便利，可获知相关信息的人员。本文将其分为以下几类：(1)董事；(2)监事；(3)高级管理人员(高管)；(4)政府部门人员；(5)公司机构；(6)董、监、高亲属；(7)内幕知情者其他的相关联人员，以上共计七大类，具体数据统计结果如下：如图2所示，上市公司高管作为内幕交易人发生的案件占到总体案件的42.01%；上市公司董事作为内幕人员占全部案件的22.83%；其他人员占全部案件的20.09%；董、监、高亲属参与内幕交易站全部案件的8.22%；政府、公司机构和监事参与的案件所占比例较少。职位的关系导致内幕人员最先接触到内幕信息，但是不同职位的内幕人员接触到的信息多少和重要程度也不一样。熟悉公司业务的高管最先接触到内幕信息，然后再传递给其他相关人员，如董事、监事、内幕人员亲属等。

　　(三)内幕交易成因分析

　　证券交易涉及到公司企业、机构投资者和个人投资者的切身利益，证券市场能否良性运转关系着经济的和谐健康发展，然而内幕交易冲击了原有的利益制衡关系，迫使投资者居于相对弱势的位置，至今关于内幕化交易的问题，仍然较为突出，主要原因如下：1.隐蔽性较强与取证相对困难内幕交易产生的重要原因是：①隐蔽性强；②查证困难。在我国证券市场，很多公司重大消息还没公布，股价就已经开始大幅向上拉升，成交量变大，主力资金进入，说明该公司重大消息早已泄露。内幕人员在得知公司重大事项、相关内幕信息的情况下将其透露给他人，场所隐蔽，不易被人察觉，利用口头传达，不会留下证据，然后进行内幕交易时，涉案人员不会直接参与股票买卖，而是利用他人进行违法行为，导致监督部门难以察觉，查处和取证时困难重重，况且当事人概不承认，办案人员也很难获得证据。2.高额利益驱动内幕交易一直屡禁不止，与承担的风险代价很小，知晓内幕信息的内幕交易人员只要利用手上的信息，就可以轻轻松松的获取巨大利润有关。在公司尚未公布重大事项前，价格走势不会有太大波动。当重大事项公布后，投资者根据信息作出决策，是买入还是卖出，涉及到这个公司的股票，其价格会上涨并且资金会持续流入，成交量会放大。然而在信息公开之前，具有消息的内幕人员，早已卖出该类证券，谋求了高额利润。关于证券内幕交易主要划分为两种模式，第一类是根据内幕消息，对他人的交易行为予以指导或操控，第二类是将信息作为资源，向他人私下出售来非法谋利或进行占比分成，其内幕者铤而走险的根本因素即为高额的非法收益。3.处罚不严厉，违法成本低《证券法》第202条规定，参与证券行业内幕交易的人员，在具备重要影响的信息公开前，针对相关证券发行与买卖交易行为，依法对其所持有的相关证券予以处理，在没收其违法所得后，处以5倍以下罚款；就证券交易机构从事内幕交易的，对主管和直接责任人进行警告，并处3-30万罚款；从事内幕交易的监管机关，一律从重处罚。个人认为，内幕交易本来是违法人员牟取暴利的手段，如果处罚的力度不够大，对违法人员根本就无法构成有效震慑和制约，况且在收益远大于风险的情况下，巨额利益会驱使着内幕信息知情人一步步走向犯罪的道路，处罚相对较轻，与高额利润不成比例。4.制度缺失，法律不完善在我国证券市场，防治内幕交易不仅仅只靠内幕人员的自律管理，还需要社会舆论的监督，同时运用法律手段才能对内幕交易违法人员产生震慑力。1992年10月，中国证监会宣布成立，从《证券法》层面对内幕交易与惩处措施予以限定，但是法治力度的脆弱，同时我国证券监管部门还没形成有效、严密的监管体系，缺乏相关法律制度的制订和完善，同时信息曝光与公开机制不及时、不科学，容易出现内幕信息泄露与内幕交易，制度上的问题促使部分非法交易者企图从法律上钻空子，虽然制定了相应的监管措施，但内幕交易行为难以完全杜绝与禁止。5.证券从业者综合素质不高我国证券市场经历了20多年的发展，不仅培养了一大批证券投资者，也培训了大批证券经营机构的证券从业人员，证券投资是高风险行业，法规建设尚不完善，券商应该让自己的从业人员规范运作，随着证券业的发展，证券从业人员犯罪现象开始显现出来，券商却把工作重点放在业务拓展上，对员工的素质教育不上心，导致他们被内幕交易的高额利益所吸引，与上市公司的高管、董事等高层人员参与内幕交易，同时由于内幕交易者对案件查处的方式与方法，十分了解，具备较强的反侦察能力，加之交易的隐蔽性，难以发现，另外部分信息持有者的意识不足，容易泄露内部信息。6.监管部门不作为1990年12月19日与1991年7月3日，沪深证券交易所陆续开业，国内两大证券交易所的成立，说明我国证券市场开始发展，到现在发展了25年，取得了不小的进步，但在某些方面跟西方发达国家比起来还不是很成熟，证券相关的法律法规较少，行业监管的体制相对不健全，均对内幕交易行为的催生，提供了外界条件。这与监管部门的不作为有直接关系，况且我国各部门职责不明确，权力受到各级部门的制约，甚至对上市公司违法行为有纵容之嫌，如果长期这么下去，会给更多的违法犯罪案件提供了温床，让证券市场更加混乱。

　　(四)内幕交易的危害

　　1.对证券市场广大投资者的危害《证券法》明确表示，“保护投资者的合法权益”是“制定本法”的主要目标。内幕交易行为对投资者相关利益构成影响，造成“炒政策”的股市局面，部分证券机构通过采取所谓的内部消息，故意哄抬证券价格或者打压股价，造成股票市场交易活跃的现象，违法行为越来越频繁，对投资者利益造成损害。2.对发行人、上市公司的危害证券上市企业通过对社会外界发布企业财务运行情况，健全公开披露相关体制。公司高层人员其规避风险、审慎经营的意识会被内幕交易行为逐渐淡化，长期如此会让投资者对公司失去信心、信誉丧失，从而对企业的长期健康可持续发展，造成不利影响。3.对证券市场的危害内幕交易限制了证券市场的健康持续进步，影响极大：①通过控制证券的价格，迫使市场信息公开度偏低；②让证券市场的运行风险加大，使本就不太稳定的证券市场波动更加剧烈，使投资者的积极性进一步降低；③增加证券市场道德危机，削弱证券市场流动性和效率。长此以往，投资者将会对市场越来越失去信心，其造成的后果将是证券市场的停滞发展，其危害是不可估量的。

　　三、“乌龙指”事件对防范内幕交易的对策

　　我国《证券法》从1999年施行到至今只有短短的17年时间，证券市场监管部门还不是很完备，相关的惩处措施与法律制度不完善，必须从调动广大投资者的角度出发，建立内幕信息举报制度，将不法分子捉拿归案。我国是社会主义国家，证券市场的发展必须立足于我国政治、经济、文化的背景，建立和完善具有中国特色的内幕交易防控体系，进而更好的约束内幕交易行为的发生。

　　(一)完善内幕交易举证制度

　　举证责任倒置，作为举证责任分配制度，即为在法律相关规定之下，对于通常由主张方(原告)就某事实不承担举证义务与责任，由他方当事人(被告)就事实是否存在所担负举证责任的行为，若该方当事人(被告)未能就此举证，推定主张方(原告)关于事实的主张成立。由于内幕交易手段隐蔽性强、取证难的特点，应引入国外的“举证责任倒置”，一旦涉嫌内幕交易，可依法要求交易者举证自己为何恰好在这个时机交易而非内幕所致。当无法举证或证据不足的情况下，根据法律条件进而推定其非法行为，并按照相关法律予以惩处。防治内幕行为的发生需要执行严格的规章制度，引用举证责任倒置制度，不仅内幕交易取证难的问题能轻而易举的解决，还能打击内幕交易，维护投资者权益，根据国际上先进国际与地区的相关防范经验，坚决抵制内幕交易的扩展程度。

　　(二)重视舆论力量，制定举报激励制度

　　打击、防控内幕交易，不仅完善法律法规之外，数额可观的举报激励机制和舆论监督亦不可或缺的。在我国证券市场上，知晓内幕交易信息的高层人员和普通投资者对内幕信息所掌握的程度相差比较大，这让一些上市公司的高层人员进行内幕交易提供了便利条件。然而，界定内幕交易时，因为普通投资者的内幕信息来源比较有限，对上市公司高层人员所进行的内幕交易进行举证也会有着很大的难度。证券市场最为重要的是内幕交易防控，探索建立内幕交易举报人奖励制度，社会媒体及广大投资者的监督，在全社会形成打击内幕交易的风气，通过每个人的努力，保证我国证券市场健康的发展。

　　(三)扩大内幕知情人的限定领域

　　作为内幕交易的源头，要将内幕消息有关的人员与其亲属等加入内幕知情者的领域，加强监控管理，追本溯源的将内幕交易遏制在萌芽状态。从已查处的案件来看，内幕人员亲属利用内幕人员提供的消息进行内幕交易的情况占很大的比重，所以2011年10月25日，为加强对内幕知情人的管理，证监会主持与公布了相关规定，并宣布30日后执行，目的在于遏制与防范内幕交易。

　　(四)加大对内幕交易的处罚措施

　　2005年经股权分置改革，中国证监会关于证券行业的内幕交易行为的监督举措，得到切实加强，对交易者的认定与处罚也相对提高，极大提升政府威慑作用。同样的，如果对证券市场违法行为采取严厉态度，《证券法》里的内幕交易行为处罚更严厉，可以使内幕信息人员思考，这么严厉的处罚值不值得他们去冒违法的风险。延长内幕交易罪责的处罚年限；内幕交易违法人员处罚金额不仅有非法所得，还应该有违法行为造成的间接和直接损失。我国应该借鉴西方发达国家的经验，完善法律法规，提高内幕交易罪的量刑标准，彻底消灭掉人们侥幸进行内幕交易的念头。

　　(五)完善证券市场的监督机制

　　内幕交易现象的防范，离不开对证券市场的监督管理，最高人民法院会同最高人民检察院，一并就证券行业内幕交易行为制定相关法规，填补当前相关法律空缺的现状，证监会据此依法加强查处的力度；证券交易所对违反信息披露的上市企业及时作出停牌处理，并上报，配合证监会、公安、司法等机关查处内幕交易案件，打击内幕交易行为；同时制定严格的信息披露制度、内部自律管理规则，有违规的会员进行处罚，毫不姑息，更要加强行业职业道德建设，增强社会责任感。

　　(六)引导投资者树立正确投资理念

　　所谓“投资”的概念，就是以详细而合理的数据评价为基础，目的在于获取投资方的投资本金与相关收益的行为，否则就是投机；价值投资作为投资方式，其定义为通过对该收益率等基本分析的基础上，寻求或发现等价于或小于其基本价值的相应价格的证券。20世纪30年代雷格厄姆创建价值投资战略，对廉价证券进行分析关注，注重通过对企业安全边际与财务报表进行定量分析，以此对比评价某只证券的价值与价格的相对关系，若价格低于价值，投资者购入相关的证券，高于内在价值时予以卖出，根据一系列表征数据与测算方法，可推定企业的股票内在价值，类似市场经济的规律，价格在证券价值的附近波动，即存在内在价值的回归变化；但菲利普费雪主张，要对企业所经营的行业种类与管理水平，做定性的综合分析，关注潜力股企业；巴菲特对定量与定性的策略，进行了集成整合，参照企业财务数据报表，同其风险因素进行科学预测分析，创建了证券“价值投资策略”，推进了价值投资的新步伐。近几年，随着中国股票市场的快速发展，各种投资理论在大量的投资实例中被运用，被人们熟知，价值投资理论重要性开始显现出来，但是中国投资者更热衷于投机行为，针对当前国内证券投资者来讲，证券价值投资的策略理念至关重要，对于某些证券投机交易行为，容易被庄家操控利用，理性的证券投资理念相对匮乏，从而导致自身利益受损，价值投资策略即为通过依托寻求价格低于或等价于股票内在价值的证券，并对其进行长期化持有的方式，根据相对可靠的时机与机遇，进行证券交易买卖获取商业利润的行为。我国证券市场起步较晚，发展不是很成熟，是影响价值投资理念发展的主要外部因素，然而近几年频频发生的内幕交易，上市公司股价与内在价值不符是导致推行价值投资理念不利的主要内部因素，由于种种的不利因素，都是导致我国投资者倾向短期投资而不是长期投资，限制了关于价值投资原理的适用范围。基于经济结构优化的背景，必须科学运用价值投资的基本原理，根据我国国情，合理运用，不一样的行业采取不一样的投资策略，才能取得理想的收益，通过长期的机制健全，国内证券投资者将会树立理性的投资理念，坚信证券市场的可持续发展。

　　四、结论

　　当前证券市场的内幕交易行为时有发生，严重违背“公开、公正、公平”的基本原则，影响了证券市场的正常发展，目前监督部门已经意识到它的危害性，证券市场内幕交易防治制度的完善也应提上日程，维护证券交易的稳定性与公开性，保障投资人员的合法利益。我国是社会主义国家，对内幕交易的现状进行分析研究，各个国家内幕交易产生的原因不同，所采取的措施也就不同，进而根据我国的实际国情，对国际先进地区维护证券市场交易秩序、防范内幕交易策略进行学习的基础上，探索出行之有效的综合监管体制，促进证券市场机制的完善，现代企业制度的建立，强调风险意识，保护投资者，证券市场的管理与国际看齐，维护证券市场的可持续发展，推动国内经济的平稳运行。