境内上市公司协议收购的六种模式

　　【摘要】

　　作为充分利用上市公司壳资源、快速提升上市公司价值、以上市公司为切入点实现产业整合战略、优化配置资源、拓展融资来源的一条主要渠道，长期以来，上市公司收购重组一直得到中国证券市场业内外人士的普遍关注和重视，在未来的10～20年中，国有资本退出、外国资本和民间资本进入相关的上市公司收购重组行为将形成持续的市场热点。

　　通常而言，一项完整的境内上市公司收购重组交易行为是上市公司收购、资产重组(资产购买、出售、置换等)以及后继融资(增发新股、配股、发行可转换债券等)多项交易行为的组合。就我国目前的环境背景而言，从上市公司协议收购行为中不同的交易对价形势、不同的交易主体、在收购前后是否直接引起上市公司股本变化等角度，可以将上市公司协议收购行为归纳为两大类，共六种模式。

　　存量收购类模式

　　上市公司股东(出售方)向收购方出售上市(目标公司)占相对控股(第一大控股)或绝对控股(超过50%)比例的股份，收购方则以现金、股票(收购方自身的股票、收购方持有的其控股或参股公司的股票)和/或其他实物资产(固定资产、无形资产等)作为对价支付给上市公司股东。该收购方式(不包括后继资产重组)并未直接引起上市公司股本的增减变化，上市公司亦未因此直接获得任何现金或资产的流入，因此，可以将上述收购模式称为存量收购类模式。

　　存量收购类模式项下的交易主体为上市公司股东——收购方。

　　在存量收购类模式项下，根据交易对价的不同形式，可区分为以下三种具体模式：一是存量现金模式——收购方单一支付现金作为对价(收购方单一支付实物资产作为对价的法律关系与收购方单一支付现金无实质差别，因此，不单独区分为一种模式);该模式交易结构简单，便于理解，目前境内证券市场中的上市公司收购案例基本上采用该模式。二是存量换股模式——收购方单一支付股票作为对价，该模式对于收购方而言，财务压力较小，但收购方的原有股东或收购方用来换股的其控股或参股公司的原有股东，将面临被稀释股权比例的风险。三是存量混合模式——收购方结合支付现金、股票和/或其他实物资产作为对价，该模式能较为全面地满足出售方和收购方不同的要求，在境外资本市场总被普遍采用。

　　增量收购类模式

　　上市公司(目标公司、出售方)向收购方定向增资发行一部分股票(发行后占相对控股或绝对控股比例)，收购方则以现金、股票(收购方自身的股票、收购方持有的其控股或参股公司的股票)和/ 或其他实物资产(固定资产、无形资产等)作为对价，支付给上市公司。该收购方式直接引起了上市公司股本的增加，上市公司亦因此直接获得了现金和/或资产(股票、其他实物资产)的流入，扩大了资产规模，因此，将上述收购方式称为增量收购类模式。

　　增量收购类模式项下的交易主体为上市公司——收购方，上市公司既是交易的出售方，又是交易的目标公司，而上市公司股东则并不直接作为交易的当事方。与存量收购类模式项下由上市公司股东出售其所持上市公司相区别，增量收购类模式可以理解为上市公司出售其自身的股份。

　　在增量收购类模式项下，根据交易对价的不同形式，亦可区分为以下三种具体模式：一是增量现金模式——收购方单一支付现金作为对价，该模式值得注意的问题是(包括其他增量收购类模式)项下所谓的定向增资发行行为在中国法律项下的合法性。二是增量换股模式——收购方单一支付股票作为对价，与增量现金模式相同，增量换股模式亦未得到证券类法规文件的普遍确认。三是增量混合模式——收购方结合支付现金、股票和/或其他实物资产作为对价，该模式与存量换股模式一样，在境外市场实践中也较为常用。

　　六种模式的法律依据

　　存量现金模式、存量换股模式、存量混合模式，以及增量现金模式、增量换股模式、增量混合模式的法律依据主要有：《中华人民共和国公司法》;《中华人民共和国证券法》;中国证监会于2002年 9月28日发布的《上市公司收购管理办法》;中国证监会于2002年 9月28日发布的《上市公司股东持股变动信息披露管理办法》;原外经贸部、国家税务总局、国家工商总局、国家外管局于2003年 3月7日发布的《外国投资者并购境内企业暂行规定》;中国证监会上市部于1998年8月24日发布的《关于加强上市公司主要股东变更审查工作的通知》;中国证监会于2001年9月30日发布的《关于加强对上市公司非流通股协议转让活动规范管理的通知》;沪深两市的股票上市规则。