私募基金分拆法律边界在哪？

　　中国证监会《私募基金监督管理暂行办法》(简称“监管办法”)的颁布，为私募基金行业确立的基本的行业规则，使得行业发展步入规范化轨道。但同时，“监管办法”也确立了“合格投资者”的概念，规定“投资于单只私募基金的金额不低于100 万元且净资产不低于1000 万元的单位或金融资产不低于300 万元的个人或最近三年个人年均收入不低于50 万元的个人”为私募基金的合格投资者。

　　毫无疑问，合格投资者的界定，有利于私募基金管理人的风险控制，属于对私募基金行业的一种保护性措施。但同时，也将部分虽然资产未达标，但风险偏好度较高的小额投资者排除在私募基金投资者范围之外。是否能够将私募基金份额拆细销售，或者以集合购买的方式，让更多的投资者能够投资私募基金产品，成为“监管办法”颁布后业界存有争议的一个问题。

　　一、私募基金份额能否集合购买

　　针对私募新规所规定的私募基金投资人最低认购金额100万元的限制，业内在探讨是否能够将私募基金收益权进行拆分，或者集合购买私募基金，这不禁让人想起争议颇大的“信托100”模式。

　　“信托100”是财商通投资(北京)有限公司推出的互联网金融服务平台，该平台以信托合买的名义，通过互联网平台募集社会资金组成资产管理计划，并针对不同期限(12个月至36个月)设定不同的投资收益率(8%-12%)。该资产管理计划以购买信托公司所发行的信托计划作为其投资方向，以此规避银监会关于信托投资人最低投资金额不低于100万元的规定。

　　信托100所面临的最大质疑在于，该种资产管理行为是否已经违反了监管部门关于设立资产管理计划的限制?还是这种行为本身已经涉嫌非法集资?这种行为的本质是什么?是否将该行为搬到互联网上就可以回避所有的合规性问题?私募基金份额的拆分或集合购买，同样面临上述问题。

　　二、私募基金份额集合购买的

　　按照当前相关从业者所探讨的思路，互联网金融平台以管理计划或者理财计划的名义，向投资者筹集资金，然后集合购买私募基金份额。这一操作流程，事实上起到了降低私募基金投资门槛，拆分基金份额的目标。然而，如果仔细分析这一流程，该流程并非“拆分”基金份额，而是设立了一个“专项资产管理计划”或“集合理财计划”。

　　首先，对于集合投资人而言，私募基金或者基金管理人并无向其兑付的义务。依据基金合同，私募基金管理人的兑付义务仅针对基金的直接投资人(即互联网金融平台或其设立的特定目的主体)。在上述基金拆分或集合购买的思路下，基金的投资人并非集合投资人，而是互联网金融平台。

　　其次，此种思路下的私募基金集合购买产品，投资人所能够获得的投资收益来自互联网金融平台，而私募基金兑付时的收益仅仅是互联网金融平台向投资人进行兑付的资金来源。

　　因此，如果采取集合投资购买私募基金产品，其实质并不是对私募基金的拆分，而是由互联网金融平台发起了一个以购买私募基金份额为目标的资产管理计划。

　　三、集合购买私募基金产品的法律监管

　　集合购买私募基金产品，依照其产品设置的基本原理，是将私募基金份额作为其投资对象。管理者以自己的名义或者以特定目的公司(SPV)购买私募基金产品，投资人间接享受私募基金产品收益。这一设计，目的是绕过中国证监会对于私募基金产品的人数、合格投资者资格限制的监管规则。按照《私募基金监督管理暂行办法》关于穿透计算投资人的原则，“以合伙企业、契约等非法人形式，通过汇集多数投资者的资金直接或者间接投资于私募基金的，私募基金管理人或者私募基金销售机构应当穿透核查最终投资者是否为合格投资者，并合并计算投资者人数。”据此，可以看出，“监管办法”对集合购买私募基金产品是持否定态度的。

　　然而，如果资管计划的管理者以自己的名义或者以某个特定目的公司(SPV)的名义直接购买私募基金份额，私募基金管理人事实上很难鉴别，从而使得“监管办法”形同虚设。

　　同时，监管办法虽然规定了“穿透计算”的原则，但却没有设定明确的法律责任，这也使得集合购买私募基金产品的监管缺乏实质性的操作规则。

　　四、集合购买私募基金与非法集资的边界

　　集合购买私募基金，由于采用了向社会不特定公众募集资金的方式购买私募基金产品。其资金募集过程，需要界定与如下两种集资行为的关系。

　　1、与非法吸收公众存款的界分问题

　　非法吸收公众存款，按照国务院《非法金融机构和非法金融业务活动取缔办法》的规定，是指“未经中国人民银行批准，向社会不特定对象吸收资金，出具凭证，承诺在一定期限内还本付息的活动”。资产管理的基本原理是风险类似于众筹方式募集资金购买信托产品，尚不足以完全满足非法吸收公众存款的界定条件。但如果脱离所购买私募基金产品的收益兑付周期以及脱离私募基金产品的投资期限和实际盈亏，向投资人承诺特定期限(如3个月、6个月、9个月)的收益兑付，以及承诺特定期限的投资回报率，则该种承诺将带有“还本付息”的特征，从而其资金聚集行为将会符合非法吸收公众存款的特征。

　　2、与擅自发行股票、公司、企业债券的界分问题

　　发行债券，就其本质而言，与吸收存款均属于债权融资范畴。如果是一般意义上的资产管理，与发行债券行为具有本质的差异。但如果资产管理人对投资者有明确的还本付息承诺，且投资者所认购的此类份额，具有标准化产品特征，且资产管理人提供此类份额的交易条件或便利，则与发行债券的行为具有相同的特征。