股份回购立法模式与适用范围问题研究

股份回购是指股份有限公司购回本公司发行在外的股份的行为。股份回购的立法模式反映了一国对股份回购的基本态度。是否实行与在多大范围内实行股份回购制度，是我国理论界与实际部门共同关注的现实问题。本文拟在对国外有关股份回购立法模式研究的基础上，提出对我国在股份回购领域立法模式与适用范围的建议。

　　一、 国外股份回购的立法模式

　　在国外，对待股份回购的立法态度不尽相同。但概括起来，大致可分为两种立法模式：一是德国模式；一是美国模式。

　　（一）德国模式

　　即在公司法规定股份有限公司原则上不得收购自己发行在外的股份，但同时又列举了允许股份回购的法定情形。此模式以德国为代表，故又称“德国模式”。《德国股份公司法》第56条规定：股份有限公司不得认购自有股份，子公司也不得认购其母公司的股份。该法第71条又规定了几种例外情况：1、为避免公司的重大损害而有必要取得的；2、将股票提供给公司或与公司存在关联关系企业有（或曾有）劳务关系的人；3、其取得是基于第305条第2项或320条第5项规定，给予股东一次给付补偿；4、以无偿方式取得或金融机构以取得实行买入行纪的；5、以全部继受方式取得（合并时）；6、根据股东大会决议，依关于减少股本的规定而消除的。《法国公司法》1981年12月30日第81-1162号法律第5小节详细规定了公司认购、购买自己股份的有关法律问题。禁止公司直接或间接通过一个自己的名义但为了公司的利益进行活动的人认购和购买公司自己的股份，但减资除外（第217条）。同时公司可以回购自己的股份分配给自己的职工分享公司的果实或给予其期权（第217-1条）。公司也可以在公开市场上购买自己的股份，以对市场进行调整（第217-2条）。此外，日本、意大利、瑞士、韩国等国以及我国台湾地区的公司法也采取了该模式。[①]

　　（二） 美国模式

　　即公司法仅就不得进行股份回购的例外情形作出规定，除此以外对股份回购不加任何限制。此模式以美国为代表，故又称“美国模式”。美国模式有一个不断演变与发展的过程，其早期判例对股份回购的态度并不完全一致，甚至于1890年，还有许多州否认或限制公司美国自己股份的权利。但进入20世纪后，美国经济步入繁荣时期，出于刺激经济和便利公司财政的需要，越来越多的判例开始允许公司购买自己的股份，并认为只要公司有支付能力，其购买自己股份的行为就不构成对其债权人利益的忽视和损害，故其取得行为并无不当。由于过于宽泛和抽象的判例法原则导致了对股份回购的滥用，诱发了二十年代后期大量公司破产，也引发人们对上述原则的检视。[②]多数州在原则允许股份回购的前提下，对股份回购的资金来源加以限制，违反限制条件的回购被列入禁止之列。1957年《美国模范公司法》对股份回购作了全面规定：“公司就自己股份有收买、取得、所有、收质、让与及其他处分之权利，但股份之收买，不论直接与间接，仅以可供使用且未受保留与限制的盈余金为限；若为章程所允许，或经表决权股三分之二以上同意，也可由可供使用且未受保留与限制的资本剩余金为之。”此条文虽非强制性规定，但有很大的示范性作用，对各州立法的影响很大。可见，在美国模式下的股份回购虽也受一定限制，但与德国模式相比则宽松得多。比利时、奥地利、丹麦等国也作了类似的规定。

　　二、两种模式的立法理由及评析

　　上述两种立法模式的差异，反映出各国对股份回购的理论认识和实际功能上的不同看法，也涉及到一些重要问题，如资本维持与维护公司利益、资本维持与公司合法行使权利等方面的利弊权衡。但一国采取何种立法体例，在很大程度上取决于其特定的政治、经济、历史和法律文化条件。

　　采纳德国模式的国家多属大陆法系，强调理论与逻辑上的严谨，其原则禁止股份回购的理由可以从理论和法律政策两个层面分析。[③]

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　　就理论层面上而言，股份公司与其股东各自为独立的民事主体，若公司进行股份回购而取得自己股份，则公司同时变成了自己的股东，并对自己享有股东权。而公司的社团法人性决定了公司的社员即股东不能包括本公司在内。即使承认公司就自己股份而对自己享有股东权，但由于权利主体与义务主体混同而致此种股东权消灭，由此便会导致逻辑混乱。

　　从法律政策层面上看，原则禁止股份回购的立法理由有以下三点：

　　第一，股份回购有违资本维持和资本充实原则，动摇公司的财产基础，对公司债权人和公司利益危害甚大。在有限责任制度下，公司的资本是公司的信用基础，也是公司对债权最低限度的担保额。大陆法系国家采用的资本维持原则要求公司在其经营过程中，必须保持与其资本额相当的资产以维护债权人利益。而公司进行股份回购，如果以其资产为对价有偿取回自己股份，则相当于以公司返还出资于股东，违背了资本维持原则；如果用其他财产作为支付对价，如可分配利润等，虽不至于使公司资本空壳化，但会使公司流动资金大量减少，一旦财务状况恶化，股价下跌，将会使公司蒙受双重损失，同样动摇债权人利益保障的基础，危及债权的实现。

　　第二，股份回购有违股东平等原则。公司回购的股份只能是公司已发行股份的一部分，这便可能造成不平等。具体表现在两个方面：一是机会不平等。公司回购自己股份只得是公司已发行股份总数的一部分，若公司不按股东的持股比例进行回购则会造成股东间的机会不平等。二是价格不公正。当股份回购价格高于股票实际价值时，未被回购股东的股价被相应的稀释；当回购价格低于实际价值时，未被回购的股份价值将提高，无论怎样都不公正。

　　第三，股份回购可能影响证券市场的稳定。股份回购关系到公司资本结构和财务状况的变动，必然会对其股票价格产生影响。公司的大股东、董事、监事、经理及其他管理人员由于熟知公司内部的决策意向，可能会利用这些内幕消息，通过买卖公司股票先行获利或避损，这对中小股东是极不公平的，不利于证券市场的稳定。

　　采取美国模式的多属英美法系国家。在立法风格方面，多注重实用而不去过多考虑理论的系统性与周延性，判例在这些国家的法律体系中起重要作用。从美国1890年前对股份回购限制过多到20世纪后一度限制过少，到目前的原则许可，例外禁止，都是基于经济领域的实际需要通过大量判例而形成的原则。在资本制度方面，属美国模式的国家多采用授权资本制。相对于法定资本制而言，首先，这种资本制度对资本充实原则要求不高，允许公司在设立时仅缴纳注册资本的一部分，其余部分则授权公司董事会在适当时机再发行。因此公司进行回购所得的自己股份亦可被视为已获授权但尚未发行的股份，而这部分股份当然不享有股东权，从而避免了法定资本制下在公司持有自己股份方面的理论障碍。其次，授权资本制对资本维持原则要求不高，公司资本只要能维持公司运行即可，而无需对注册资本数额刻意维持，故动用公司资金去买回本公司股份只要不影响公司运营即被允许。可见，采用美国模式的国家在资本制度方面对股份回购无任何障碍。至于防止公司回购自己股份可能造成的债务风险、股东间不平等及对证券市场稳定之害，并非是授权资本制的任务，而是通过公司法人人格否认之法理、董事责任之追究以及股东派生诉讼等制度来进行事后规制。[page]

　　此两种模式各有利弊，从近些年的发展来看，二者呈相互靠拢之势。禁止股份回购满足了大陆法系国家对理论上的严谨性的要求，但过于严格的限制会给公司的经营和运作带来诸多不便。相反，股份回购的适当运用可以更好地促进经济发展。随着社会经济发展，采取德国模式的国家开始放宽其限制，不断扩大及例外适用的范围。而美国模式虽因其具有较大的灵活性而在一定程度上适应和满足了公司自身经营的需要，但尽管有配套制度，对债权人的保护和交易秩序的维护仍显不足，易生流弊。所以即使是采用美国模式的国家也都对股份回购的财源、比例等给以不同程度的限制。

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　　三、我国股份回购立法模式的选择与适用范围的确定

　　我国《公司法》第149条规定公司只有在减资和合并时，才能回购部分本公司股份。可见我国采取的是德国模式，即原则禁止公司进行股份回购，但允许减资和合并两种例外。对德国模式的采纳是符合我国大陆法系传统的，而且93年《公司法》采取的是严格的法定资本制度，对股份回购原则禁止是顺理成章之事；从国情而言，我国于1993年进行公司立法时，公司制度尚处于初创阶段，且不存在成熟的证券市场和交易制度，大部分证券交易在很大程度上具有盲目性和投机性，公司股份被不合理抽出的现象也时有发生。因此，在公司制度建立初期，只能走从严到宽的道路，必须严格限制股份回购的适用范围。但是对股份回购适用范围的限定并非越窄越好，更不能以牺牲公司的有效运作为代价。在其他采用德国模式的国家的立法理论和实践都在朝着放宽限制的方向发展的情形下，我国的现行立法则显得过于严苛，恐难以适应公司自身经营的需要。就我国目前的公司、证券制度环境而言，尚无采用美国模式的可能，故应在维持德国模式的前题下，缓和对股份回购的禁止性规定，同时尽可能消除其对民商法秩序和经济法秩序冲击之弊害。目前在我国推行股份回购制度，对于改善上市公司股本结构、建立职工持股与期权奖励制度、保护股东利益等都有其积极意义，已越来越受到人们的重视。在2002年10月8日证监会颁布实施《上市公司收购管理办法》之后，制定通过《上市公司股份回购管理办法》已被列入证监会的议事日程。因此，合理确定股份回购的适用范围是目前摆在我们面前的一个大课题。

　　世界各国对股份回购适用范围的立法各有不同，就我国现实需要而言，我们认为，除现有的减资与合并两种情形以外，至少应考虑增加以下几种允许股份回购的情形：

　　（一）公司为实行员工持股或股票期权而回购

　　现代公司所有权与经营权两权分离程度越来越高，经营者偏离股东财富最大化目标，劳动者工作积极性不高的现象比比皆是。而这种目标的偏差仅靠公司治理结构的设计、资本市场、产品市场和劳动力市场竞争等内外部约束是不够的。设计出一套成果分享方案进行激励，使职工、经营者及股东三者利益建立相关性，才是治本之策。职工持股与对经营者的期权奖励制度便是有效的内部激励机制之一。该方案一方面提高了职工与经营者的积极性，提高了企业的经营绩效，另一方面使职工成为本公司股东，客观上实现了经济民主化。

　　但如何解决职工持股或股票期权的股份来源，是企业推行此两项制度所遇到的一个难点问题。以职工持股为例，从目前有关地方性立法文件来看，企业职工主要通过三条途径取得股权：一为发起设立取得，即在公司设立时，出资职工作为发起人认购股份或出资，取得股权；二为增资扩股取得，即在公司成立以后，通过增加注册资本、扩充股本，设置职工股；三为受让取得，即通过受让原有股东所持有的股权或企业产权，设置职工股。但这些方式都存在较大障碍：首先，采取发起设立方式取得职工股虽然比较容易操作，但成本高昂。在实践中，多数职工持股是通过企业改制或公司成立后股权转让或增资扩股等方式推行的，尽管目前增资扩股方式被普遍使用，但此种方式的运用显然存有法律障碍。因为，我国系实行法定资本制的国家，公司增资必须严格依照法定程序进行，办理变更登记手续，特别是股份公司，还需经历发行审核、公开募股等程序，不仅旷日费时，而且代价不菲。其次，通过股权转让设置股权，虽不会改变企业的注册资本额，可以避免增资扩张所衍生的问题，但如果由试图持股的职工自己寻找出让主体，显然会因寻找成本过高和寻找落空而使职工持股制度的顺利推行大打折扣。而通过资产转让的方式设置职工投实际上与股权转让并无太大的实质性区别。[④]所以最合适的方法就是进行股份回购，即允许公司选择适当的时机从公开市场上回购部分本公司股票作为库藏股，依程序交给职工持股会管理或直接作为期权奖励给公司管理人员。从国外立法来看，日本于1994年修改商法典，增订第210条之二允许公司在有正当理由下为员工持股的目的取得自己股份；《德国股份公司法》第71条也允许为提供员工持股而进行股份回购。值得一提的是，日本于1997年再度修改商法典，将原限于让与员工之目的而取得公司自己股份，增列得以让与董事为目的而取得公司自己股份；并将取得数量之上限，由原所规定的不逾已发行股份总数的3%，提高为不逾已发行股份总数的10%.这是值得我国借鉴的。

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　　（二）应“反对股东的股份收买请求权”而进行股份回购

　　“反对股东的股份收买请求权”又被称为反对股东的估价权（the appraisal right of dissenters）是指在股东大会上决议了对股东的利害关系产生重大影响的议案时，反对决议的股东可让公司收买自己的所有的股份的权利。其目的是要从多数派股东专横中保护少数派股东，该制度最早源于美国，后影响到其他国家的立法。

　　这一制度的理论基础在于认为股东具有可以拒绝自公司设计时起已预期的公司功能的结构性变化的基本权利，作为这一权利的体现而被认定的就是股份收买请求权。即多数派股东有追求公司企业的结构性变化的权能，而少数派则作为拒绝该变化的权利，可以请求收买股份。于是，股份收买请求，在欲适应新的状况变化之多数股东的权利与拒绝因此而被受牵连的少数股东之权利相冲突时，将成为其和解手段。[⑤]

　　对反对股东的股份收买请求权各国公司法一般都有规定，但是其是否适用于上市公司则有较大争议，概有肯定主义和否定主义两种法例，分别以韩国和美国最为典型。韩国在1995年商法修改之前，依其证券交易法第191条第1款规定，股份收买请求权制度只对上市公司适用。但实际上，这一制度对非上市公司意义更为重大。因为，上市公司有常设的证券交易市场，股东可以随时处分其股份，而非上市公司由于未形成此类市场，反对股东除了向公司请求收买股份以外，并无更多的可以回收资本的渠道。正基于此，美国部分州将异议股东的股份收买请求权局限于封闭性公司，原则上不承认上市公司或股份分散到一定程度以上的公司股东的股份收买请求权。这被学者称为“市场例外”规则，即如果有关股份存在市场，就不存在要求公司收买的权利。《美国模范公司法》的早期文本中亦采纳了这一规则。“市场例外”的理论根据是，只有异议股东被锁定于公司别无他途的情况下，才有寻求收买救济的必要。因此，只要资本市场运转有效，股东能在合理条件下出让其股份，就不存在主张解约补偿权的需要。[⑥][page]

　　我们认为，这两种立法例均有欠缺，因为无论是上市公司还是非上市公司，都存在异议股东的保护问题。就上市公司而言，尽管已形成了较为规范和颇具规模的证券市场，但异议股东不一定能够成功地通过证券市场退出公司。特别是当其持有的股份数量较大，因其不接受公司的结构性变化而集中抛售股份时，必定令导致公司股价下跌。异议股东难以获得所预期的公平收买价格。因此，在上市公司和非上市公司确立这一制度均具有重要意义。

　　至于对哪些股东大会决议可以适用反对股东的股份收买请求权，各国立法亦有不同。概有宽泛主义和狭窄主义两种立法例，前者以《美国模范公司法》（修订本）的规定最为典型。该法第13.02条规定，对于下列公司行动，异议股东有权请求公司对其持有的股票支付公正的价格：1、完成公司为一方当事人的合并计划；2、完成公司为一方当事人的股票交换计划；3、完成对公司全部财产或实质上系全部财产之出售或交换；4、修订公司组织章程将对股东产生重大的、不利的影响；5、公司组织章程、章程细则或董事会决议规定股东可以行使股份收买请求权。[⑦]后者为美国特拉华州公司法和部分欧洲国家公司法所采。如特拉华州和欧盟公司法规定，仅在公司合并或联合的情形下，异议股东才可行使股份收买请求权。至于公司全部资产或实质上系全部资产的出售、公司章程的重大变动或其他重大变化，并未赋予异议股东以股份收买请求权。《德国股份公司法》法亦规定，惟在法定的合并情形下，异议股东方可享有股份收买请求权。[⑧]《意大利民法典》则将异议股东的股份收买请求权的适用范围界定为“变更公司目的、公司类型和向国外迁址”等。[⑨]




　　在我国，公司异议股东股份收买请求权制度尚处于萌芽阶段，现行《公司法》对该制度并无任何规定，惟《上市公司章程指引》和《到境外上市公司章程必备条款》这两个规范性文件中有零星规定。《上市公司章程指引》第173条规定：“公司合并或分立时，公司董事会应当采取必要的措施保护反对公司合并或者分立的股东的合法权益。”《到境外上市公司审程必备条款》第149条第1款规定：“反对公司合并、分立、方案的股东，有权要求公司或者同意公司合并、分立方案的股东，以公平价格购买其股份。”

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　　我们认为，我国现行有关反对股东收买请求权的规定立法层次过低，立法条款过简，调整范围亦过于狭窄。应借助制定《上市公司股份回购管理办法》或修改《公司法》的契机，对其适用范围加以完善。确定在以下五种情形下，反对股东可以行使股份收买请求权：1、公司合并、分立；2、公司章程的重大修订；3、公司出售其全部或主要资产；4、公司受让他人全部营业或资产，对公司营运有重大影响；5、公司章程规定的其他对公司产生重大影响的情形。

　　（三）为反收购而进行股份回购

　　当公司面临被敌意收购威胁时，其管理层常会采取反收购措施，股份回购便是其中一种。其原理在于：第一，因公司及收购者收购股份而使股价上升，使收购者资金匮乏或觉得不合算而裹足；第二，由于市场流动的股份减少，收购者不易获得足以取得控制权的必要股份数；第三，有表决权的股份数，因公司回购股份而减少，支持现在经营者的股东表决权比例上升；第四，公司若以高价回购收购者的股份，便可因此高枕无忧；第五，为回购股份，公司动用剩余资金，甚至借入大量资金，公司负债比率急剧上升，其财务魅力不再为收购者垂涎；第六，公司回购的股份，若能保留并再转让给支持公司经营政策的第三人，则可进一步加强公司支持股东的控制。[⑩]

　　法律是否应当允许公司为反收购而进行股份回购，在学界素有争议。

　　支持者认为，在公司经营状况良好的情况下，大多数股东对公司现任的经营者较为熟悉，其经营策略已获认同。而公司被敌意收购以后，原有的客户、经营者、经营政策都将发生重大变化，这对公司的发展和股东的利益可能有害，故应允许反收购。

　　反对者认为，以股份回购方式进行反收购，至少有以下四个弊端：一是为反收购而回购股份，常造成股价急剧上涨。此时以远超过真实价值的价格购入股份，即使防御成功，也常会造成公司、股东、甚至债权人的利益受损；二是为回购股份，除耗尽公司剩余资金，还可能因过度借贷使公司财务恶化；三是大量回购股份，使流通在市场上的股份减少，会影响股价的形成；[11]四是反收购可能会赶走能给公司带来更高效率与更多收益的经营者，从而使公司丧失了一次腾飞的机会，还会使经营者缺乏努力工作的激励。对公司控制权的威胁往往是促进公司董事努力工作的重要动力来源，如果当公司支配权处于竞争情形时，现有经营者即得以利用公司资金甚至举债来排除威胁，收购危险对经营者的激励作用便会荡然无存，还可能导致经营者的独裁。因为董事会在批准动用公司基金时更可能是“为了满足董事们自己永久在职的自私的欲望”[12].

　　在收购与反收购活动都很频繁的美国，学术界有肯定、中立、否定三种观点。对反收购行为持后两种观点的学者占多数，持前一种观点的只占极少数。但有意思的是，美国各州的立法似乎都采取了少数派的观点。其原因至今未见有人分析。我们认为，最初的根源可能在于各州为保护本州公司免受外州的企业收购，而在立法上支持反收购。此后，由于大量的判例及其确立的原则为法官公正合理地判决反收购案件提供了更多的依据，逐渐形成了一套规则体系，立法对反收购的态度便得以维持了下来。




　　在大陆法系国家，很少有以法律明文规定允许公司为反收购而回购股份的。《欧盟公司法第二指令》和《德国股份公司法》第71条第1项第1款规定，允许“公司为免受重大而迫切的损害的必要情况下”进行股份回购。一般认为，敌意收购的威胁构成“重大而迫切的损害”，故公司可依此条文以股份回购的方式进行反收购，但其适用的限制较多。《欧盟公司法第二指令》要求须经股东大会同意才可进行回购，但敌意收购的发起往往很突然，公司待此时再召集股东大会，恐已“远水不解近渴”。《德国股份公司法》虽允许董事会先行适用，事后报告股东大会，但其相关立法解释中又规定了三个适用条件：第一，须举证如未防止收购将导致公司损害；第二，须就未防止收购所产生的公司损害与回购股份的价格（包括回购股份后价格下跌的风险）衡量得失；第三，回购股份须为必要，须为避免损害客观上必要而适当的方法，通常能举证者不多。[13]可见各国对此类情形的立法和适用都很慎重。[page]

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　　反观我国，目前上市公司国有股一股独大的现象仍很普遍，公司收购采用协议方式的居多。但敌意收购和反收购已初见端倪，而且随着国有股有选择地退出一些领域，上市公司股权结构逐渐分散化，敌意收购和反收购将更加活跃。因此在立法中对反收购给予关注是必要的。但鉴于我国股份公司的历史较短，其操作缺乏规范性；投资者还不成熟，权利意识不强，缺乏自我保护能力；而我国的证券市场亦属于初级阶段，自我调节能力较差的现状，我们认为，对为反收购而进行的股份回购仍应加以限制。最好暂不允许其适用，待条件成熟再加以确认。

　　（四）为稳定股价而进行股份回购

　　这种回购的理论基础于“导正市场价值理论”（correcting market value theory）。该理论认为在宏观经济不景气，市场资金紧张等情况下，股市容易进入低迷状态，某些公司的股价可能被市场持续地过度低估。这时公司进行股份回购可以向市场传送公司股价被过低评价之讯息，并使股价回升至公司真实价值的行情，甚至可以挽救整个股市，以免崩盘。1987年10月，纽约股票市场出现股灾时，在两周之内就有650家公司发布股份回购计划，以抑制本公司股价的进一步下跌。[14]

　　但该理论也受到很多质疑：

　　第一，根据发展已久的有效率市场理论（the efficient market theory ），在一个有效率的资产市场中，证券价格终会充分反映所有已知的相关信息，市场不会持续不断地长久过度低估一家公司的股价。

　　第二，公司股价被长久过度低估的标准很难界定，由公司经营者判断也可能失之主观。而且，市场行情低迷或股价被长久低估的原因可能十分复杂，如一味以进行股份回购作为对策，而不检讨其中原因，可能也是“治标不治本”，未必能达到预期效果。

　　第三，如果公司经营者认为市场低估公司股价，与其采用股份回购这种间接传递信息方式，不如尽力地向市场提供有关公司的信息，例如公司获利等情形。或者退一步说，假如市场不相信“口头上”的信息，而更相信股份回购之类“行动上”的信号，公司仍可采用提高股利的行动，以增加其股票的吸引力。

　　第四，公司进行股份回购既可能是为了“稳定股价”，也有可能是为了“操纵市场”。在美国等证券市场发达，法制完善的国家，有一套完整的法律制度对“操纵市场”行为进行制约，故弊害较小。而在多数国家，此类回购非常容易导致内幕交易，操纵市场等违规行为，且很难追究。

　　正是基于以上原因，多数国家，即使在相当大范围内允许股份回购，对此类情形其立法仍十分谨慎。《日本商法》于1994年和1997年两次放宽对公司取得自己股份的限制，但至今仍未敢将“稳定股价”明文作为公司取得自己股份之法定理由；《德国股份公司法》第71条第1款第1项所允许之回购理由-“为避免公司重大而急迫之损害的必要情形”是否包含“稳定股价”，在德国学界亦认识不一。有学者认为，“只为维持股价或行情之利益，或为防止行情崩跌之必要，尚未符合本款之要件。”[15]而且，前文已论及，对本条款之适用，德国法的要求也很严格；美国原则上允许公司进行股份回购，为稳定股份回购亦不例外，但与之配套，有一套完整的“安全港规则”（safe harbor rule），并通过大量判例构建了判断董事是否违反“注意义务”的“经营判断准则”（business judgment rule）。这一点，几乎所有的大陆法系国家都很难做到。




　　台湾地区1998年提出的《证券交易法》修正草案，第28条之二第3项允许公司在“非由于本身或财务或业务之因素，但因证券市场发生连续暴跌情事，致股份非正常之下跌，为维护公司信用及股东权益所必要”时，进行股份回购。但此规定受到学界的与实务界的广泛批评。至2000年7月增订生效的《证券交易法》，相关表述已改为“为维护公司信用及股东权益所必要而买回，并办理销除股份者”，始为允许。即要求公司为稳定股价而买回的股份不得库藏而应立即注销，以避免公司炒作自己股份。[16]

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　　我国大陆大区，证券市场仍不发达，配套制度欠缺，即使在目前公司法仍不允许公司为救市而回购情形下，仍有许多公司铤而走险炒作本公司股票，因为这样做收益很大，而被查到的风险很小，即使被查到，处罚的力度可能也不足。如果再允许公司为“稳定股价”而收购本公司股票，则极有可能被滥用。故我们认为，我国在放宽股份回购适用范围时，对此类情形应持谨慎态度，或者仍不允许，或者虽允许，但仿照台湾要求购买后立即注销。并仿照德国对其加以董事的报告义务与财源限制，仿照美国建立追究董事责任的规则体系方可。

　　注释：

　　[①] 施天涛、孙逊：《公司取得自己股份法律研究》，载《政法论坛》，2002（4）。

　　[②] 冯果：《现代资本制度比较研究》，105页，武汉大学出版社，2000.

　　[③] 刘俊海：《股东权法律保护概论》，277页，人民法院出版社，1995.

　　[④] 蒋大兴：《公司法的展开与评判 方法·判例·制度》，725页，法律出版社， 2001.

　　[⑤] 李哲松：《韩国公司法》，404~405页，中国政法大学出版社，2000.

　　[⑥] 蒋大兴：《公司法的展开与评判 方法·判例·制度》，771-772页，法律出版社，2001.

　　[⑦] 卞耀武主编：《当代外国公司法》，85页。

　　[⑧] 参见《德国股份法》第320b条。

　　[⑨] 参见《意大利民法典》第2437条第1款、第2494条适用第2437条的规定。

　　[⑩] 廖大颖：《库藏股制度与证券交易秩序》，46页，元照出版社，1999。

　　[11] 管以德：《上市公司收购的法律透视》，221-222页，人民法院出版社，1999。

　　[12] ［美］罗伯特·W·汉密尔顿：《公司法概要》，335页，法律出版社，1997。

　　[13] 黄铭杰：《自己股份买回与公司法》，载《台大法学论丛》第28卷第1期。

　　[14] 张训苏、金晓斌、张后奇：《股份回购和库存股制度研究》，《证券法律评论》II，法律出版社，2001。

　　[15] 柯菊：《禁止公司取得自己股份缓和论之研究》，载《台大法学论丛》第24卷第2期。

　　[16] 刘连煜：《公司法原理》，159、191页，中国政法大学出版社，2002。

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